原标题：硅宝科技调研报告：把握大类下游突破销售瓶颈享受终端盛筵

　　调研纪要

　　有机硅后端盈利易做大难，把握大类下游者有望晋升巨头

　　公司专注于有机硅产业链后端的室温胶、偶联剂等领域，2012年总销量1.77万吨，同比增长18%。有机硅终端需求包括建筑、汽车、电子、新能源等领域。产品性能需求和渠道上的不同使各细分子行业具有较强的专业性和分割度，因此业内虽然不乏毛利率高达60%以上的企业，但市场容量的限制使1亿销售收入成为一个隐形门槛，目前仅硅宝、回天、之江、白云等少数国产企业实现突破，行业呈现显著的“盈利容易做大难”态势。公司作为国内建筑胶龙头之一，也仅能占到3-4%的市场占有率。

　　在有机硅复杂而细分的下游中，建筑与汽车相对较大，各自拥有百亿级的市场容量，虽然相应领域中仍有诸多细分产品，但销售渠道具有共享性。因此，牢牢把握建筑与汽车两大下游是有机硅产业链后端企业晋升巨头的必要条件。而作为行业标杆的国际巨头道康宁目前销售规模在70亿美元左右。目前公司在国内商业建筑领域已拥有龙头地位，正在拓展高端民用市场；同时，凭借车灯胶等产品撬动汽车市场，彰显了不断做大、走向巨头的战略意图。

　　原料成本优势3-5年内可持续，未来盈利无忧

　　有机硅室温胶和偶联剂的上游主要是有机硅单体(DMC)和硅油等。2009年以来，国内单体产能过剩不断加剧，目前总产能已突破200万吨，而2012年国内需求仅130万吨左右，未来2-3年内的规划产能超过100万吨。受到产能严重过剩的打击，目前有机硅单体DMC价格长期在16000-18000的盈亏平衡区间波动，而新增产能却仍在期待依靠规模和电价等优势进一步降低成本。上游的恶性扩张和常态化的价格战使公司原料成本显著下行(2011年以来毛利率的回升与此密切相关)。

　　去年以来，公司积极培养上游(目前兴发、恒业成和星火均是公司供应商)，确保选择权和议价能力。考虑到单体产能仍不断投放，预计公司未来3-5年内原料成本均可以持续，盈利无忧。

　　优势在技术，瓶颈在销售，不断打破桎梏追求发展

　　有机硅产业链后端的技术实力高下主要在于高品质配方的掌握上。公司主要领导人均出身于国内有机硅领域的鼻祖——四川晨光院，主持和参与制定多项国内标准(并借此为公司构筑了有力的标准壁垒)，技术实力在同业对手间堪称佼佼。车灯快干胶、LED封装胶、大尺寸玻璃板幕墙胶等高端产品体现出其强劲的技术实力。

　　目前，公司认为自身主要瓶颈在于销售。公司采用经销售+直销并行的模式，目前仅有60余人的销售队伍，恰能覆盖省会一级城市，对二三线市场的把握能力尚待挖掘。今年公司计划将销售队伍扩充到50%左右，进一步下沉渠道，以期待深度享受城镇化带来的需求增长。从下游拓展上看，建筑用胶从商业地产向高端住宅进军，契合精装房比例不断提升的地产行业趋势；在汽车领域以车灯胶为契机打开渠道(目前已和多家国产品牌及大众形成供货)，计划发展发动机胶、门窗密封胶条等市场；电力、新能源市场也在积极布局。在市场和销售领域，公司正不断打破桎梏，追求销售增长。

　　产能建设足保三年增长，丰富储备或孕盈利惊喜

　　目前，公司室温胶总产能在2.8万吨左右，位于新津基地的5万吨产能预计2014年年底投放。公司实行以销定产的经营模式，销量的合理增长中枢我们认为在每年2-30%左右，今年预计总销售2万吨，现有和规划产能足以确保未来3-5年内不存在产能瓶颈。

　　积极做大现有业务的同时，公司还拥有丰富的储备项目。高层建筑用胶(单栋高层建筑订单可能在千万级别)、高温硫化胶条(替代传统石油基胶条用于门窗乃至汽车密封，耐候性能优异，关键其市场容量非常之大)、脱硫脱销烟囱用胶(2015年前完成所有火电改造的规划将确保未来3年内市场存在一个爆发点)、LED封装胶(随着LED成本的持续下行，有望逐渐进入民用市场)等新产品、新领域也在不断培育积累，未来可能成为公司在特定阶段的重要增长点。